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黄埔荟第二期有色主题研讨会会议纪要

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  黄埔荟第二期(有色主题)闭门研讨会会议纪要

  --主题演讲部分

  Part I 巨国贤(广发证券(行情000776,诊股)首席有色分析师、新财富第一)

  中长期价格思考。70年代至今,把全球资产泡沫分成2类(轻资产/重资产),81-93年,价创历史新高,由于重资产泡沫,期间执政党为共和党。93-2000年,执政党民主党,轻资产泡沫。2001-2008年,重资产泡沫,铜价再次创新高冲破3500美元,市场开始做空,08年美股断崖式下跌。09-16年轻资产泡沫。由此规律推断如果新的执政党是共和党的话,会迎来新的一轮重资产周期。

  未来需求。1)一带一路-中国周边地区 ;2)美国基建加强改造;3)中国经济平稳增长;4)电动汽车带来的需求。纵观过去3个铜的上升周期,预测下个周期会体现在一带一路所提振的基建上。

  3个核心经济政策。第一,供给侧改革。成本上升导致中低端产业模式不再适用,供给侧改革作为行政手段辅助产业升级;有望帮助跨越中等收入陷阱。第二,一带一路。协助上述中低端产业向周边地区的转移,并以此刺激周边地区基建的增长。第三,环保督查。监管并排除恶劣产能,避免恶劣产能西部转移。三个核心政策作为中长期核心指导。

  去年涨势太大,今年将承受下行压力。

  今年四季度将减产三成,同时需求持续,部分市场需求仍然很大。

  的中国产能占全球近半,但受政策影响市场近期收缩。长期来看,需求平稳,产能收缩将对价格形成支撑。

  Part II 张滕 (美的集团(行情000333,诊股)采购中心投资总监)

  1.铜在家电行业的应用

  家电行业,特别是空调行业铜的使用主要体现在铜管、漆包线和管组件。其中用铜量最多的是铜管和漆包线。中国的铜需求占全球的50%左右,而在在中国的需求中,两大行业(电力和空调)占了60%以上。铜和空调的生产节奏有着很强的相关性。

  2.铜价对与家电行业影响

  整个家电行业的本质上还是一个制造业,那么铜价的波动本质上影响的是整个制造业的采购成本,整体来说的话铜价对家电行业的影响是成本的占比对利润最终的影响。空调占到家电行业用铜量的90%以上,空调行业是一个完全竞争的行业,从更长的时间范围上看,铜价与空调生产企业的利润率呈现显著的负相关。

  3.如何看待产业补库

  从内销上看,今年的情况的确好于15年和16年,大概和13年差不多,远远低于14年。上半年空调出现产销两旺主要是由于去年基数较低。

  从出口上看,2015年受欧美经济缓慢复苏及欧洲高温影响,国外空调库存去化较彻底,16-17年迎来行业补库存,但持续性有待验证。

  目前空调销量低于预期,且增幅不如生产,行业库存在4500万台高位。下半年的补库积极性我们主要关注以下三点:1. 三四线城市房地产销售放量能否对冲一二线城市的哑火;2. 房地产高速发展以来也有12年了,空调行业整体面临一个更新换低的需求;3. 今年夏天是酷暑还是凉夏,如果是百年一遇的高温天气,4500万台的库存并不算高。

  Part III 王荆杰 (广发期货发展研究中心首席宏观研究员)

  当前大类资产表现不佳,像南华综合指数、上证指数等都是负的,大类资产的低迷表现可以从四个方面来分析。一是监管升级。在强监管下无牛市,证监会上半年出台了各种措施,包括IPO和融资都有非常大的影响。二是货币政策。政策去年三季度开始以去杠杆和防风险为主,去年8月份开始,公开市场操作期限延长了,这样的话对市场来讲,借到钱的话实际上利率更高了,因此股票市场和商品市场表现的相对低迷就很正常。三是宏观。宏观的分歧较大,看多的以任泽平为主,主要观点是供给已经出清,另外加上企业未来现金流比较充裕。看空的观点主要是目前大环境下,监管的不断升级,信贷收缩叠加货币政策收缩的影响,经济长期肯定看衰。

  王博士目前对宏观基本面的观点如下:

  预计工业增加值围绕6.2%左右波动,GDP维持在6.5-6.9%之间波动,下半年可能在略低的附近;经济增长波动变小并不是坏事。

  直接的看的话看投资,固定资产投资略有上升;民间投资也依然在上升趋势中。投资分项表现也较稳定,地产投资同比继续回升,地产担忧升级,调控加码,降温热点城市升温三四线城市,继续去库存;基建方面或有担忧,包括体量大、财政收入,但是PPP会解决部分问题。

  消费方面,2016年以来基本保持在10%-11%之间,波动幅度也较小。预计未来投资维持在8-9%的平台,消费维持在10%波动。另外目前库存不高,需求稳定,以钢材为例,目前生产在加速,库存也不高,说明需求的旺盛,另外发电上,火力发电现在又同比处于上升期的。发电煤耗量同比基本上也是处于一个整体上行的阶段

  PMI(51.2)基本稳定,与上月持平。其中生产指数(53.4)略有下滑,新订单保持不变,新出口订单微升,显示需求并没有明显回落,海外需求整体仍好转。从库存角度看,原材料库存继续上升,产成品库存下降,但均在荣枯线下,且价格指标向下,整体显示补库存偏弱。整体上,从PMI数据看,经济略有放缓,但是也有明显的韧劲,毕竟PMI整体水平仍处于2013年以来的高位,其没有断崖式下跌。

  利润增速回落,企业利润短期高点或显现,不过同比依旧保持正增长,企业经营比较稳定;去年下半年以来,工业企业主动补库存,目前显示仍在继续,与PMI指标的库存指标略有差异,这也显示了企业的韧劲;企业存款余额同比从去年三季度出现下降,幅度并不大。

  通胀维持低位,进出口表现超预期,主要有四个方面:外围逐步复苏、一带一路带动、航运指数显示贸易在逐步活跃、进出口表现较好。

  资金整体来说偏紧。一方面,对于美联储加息预期还是非常高的;另外一方面,面临MPA的考核。在这种情况,利率基本面是一种偏紧的状态。监管整体来说还是偏严的状况,但是可能存在一些边际宽松,主要变现为三个方面: 一是总量上开始控制,表现在M2同比下行;二是目标是为了降低金融市场杠杆,向实体经济挤压资金;三是加息的压力不大。

  海外影响或减小,人民币升值赢空间。首先美国基本面不支持加息,监管也不需要加息,只需要资金管控就可以;另外市场觉得美联储加息后,中国必须要加息,否则资本外流会加速。政策最担心的是人民币外流。第三,中美利差加大,不加息已经有加息的效果,第四,人民币汇率双向浮动,贬值预期下降,外汇储备回升。

  国债收益率下行窗口渐近。主要原因有四个:第一,央行进行1年期MLF操作以实现平稳过度;第二,同业存单随着利率上升需求好转;第三,1、10年期国债在招标虽然规模高,但市场博边际需求较高,显示需求也有激发,资金面或好于市场预期短期触发因素;第四,资金利率回落导致短期国债收益率下行;另外监管摸底基本完成、中期触发因素:去杠杆的进度等都是影响国债收益率的因素

  --现场交流

  下游产业A

  建充电桩的设备很贵,很多上游厂家都有专利,成本很高,如果仅靠收电费,成本回收慢。充电桩很多是用0.2的细线,该公司一天最多做2-3吨,现在技术和政策遇到瓶颈。空调在补库存。

  西安地铁奥凯事件影响很大,河北人投资(都是非标),现在都倾向于向大公司订货,大公司订单增加,小公司订单减少。大公司能否满足小公司的订单?但大公司设备没那么多,一下做不出那么多量满足市场需求。该公司现在感觉交货期明显变长,有些单都不想接,我们肯定提高价格,但单还是接不过来。电网的订单现在也大都给大公司,该公司今年上半年接到的两网的订单量已经等同于去年全年的订单。另外,我们价格提高了,但品质也提高了,现在质检也很严格,以前出去都是国标产品,现在产的都是超国标。

  下游产业B

  主要是把电解铜送到铜杆厂委托加工,再把铜杆送到下游线缆厂。同比去年,自己的订单总量有增长,但客户分类上看,大客户的订单越来越多,小客户的越来越少。大客户长单不够做还要追加散单,小客户长单执行不了,更愿接散单。整个广东铜杆订单总量同比去年增长4%-5%,广东一年铜杆产量大概在100万吨左右。省外的铜杆基本进不来。因为我们铜杆企业协商一致加工费维持在这个水平,开工率够了,边际成本是下降的,利润现在是可以维持的。不像去年很多天津、广西、华东等外地的铜杆流入。广东加工费地区目前还是比较平衡的状态,产能目前大家都开的满。

  今年铜波动不大(半年10%左右),做投资较难。今年是铜的小年,去年是波动大年。铜作为产业资金集聚的品种,保值、基金、产业都很成熟。越成熟的品种行情越短促,对突发事件反应特别快,同意巨总和张总的观点,供需相对平衡,绝对价格走低可能是相对于在宏观经济去杠杆的基调上,资金对商品的青睐程度会小一些。

  铝价去年从9000上涨了40%多,今年也是个小年,可能略好于铜。铝基本面今年最大的变数还是去产能,今年需求还是比较稳定,供应变数比较大。目前是三方(氧化铝厂、电解铝厂、铝型材加工厂)共赢,目前处在一种平衡的状态,如何打破这种平衡,是需要行政手段去除氧化铝、电解铝产能。在经过两个季度的下跌后,预计三季度价格会好一些。

  私募a

  铝今年2大因素:供需两旺、政策影响。

  需求方面。

  1-5月表消增速13%,实际终端消费8%;其他5%主要表现在:电解槽新增产能用到-铝母线10%,在建产能900万吨,上半年400-500万吨,对消费增长有1-2%。

  中间产品:现在很多铝企会卖铝水,今年棒和铝卷也没有明显增加,铝锭的消费增速目前比较高,但下半年很难保持这个增速。

  供应方面。

  增速很高,新建900万吨,到年底运行产能在4200万吨,到明年一季度可能有4400万吨。如果不考虑供给侧改革和冬季采暖季的影响,今年产量预计超过3800万吨,同比增20%左右,供应增速远超过消费。2016年产量3260万吨,消费3280万吨,略有短缺。去年年底运行产能已提高到3600万吨,今年年中已达3900万吨,12月底4200万吨。从产量来讲,目前价格还是不错的。

  下半年关键点还是政策。

  如果说关停400万吨违规产能,一旦关停可能就是永久的关停,对市场实质影响较大,对市场心理影响也很大,整个行业还是很无序的,价格有点利润扩建产能就很大,价格下来就减停产。09-10年后,铝企实际赚钱的时间段很少,赚钱的铝企也很少,所以要看供给侧改革的影响。

  私募b

  铜:不看好美国基建,高盛以前测算,一年增量10万吨,量并不大。我长期更看好印度的潜力,一年50万吨。中短期下半年看空铜。

  私募c

  铅:目前出入库出现剪刀差,

  锌:6月以来,进口窗口已经打开。TC已经上升,下半年看多铅看空锌。

  私募d

  铜:上有顶下有底。

  下有底:到去年为止,全球大规模铜矿投产高峰已经过去。

  上有顶:不看好中国消费,特别是下半年。预计下半年重心下移。

  资金面趋紧,流动性趋紧。且听说融资贸易更严格,少了融资贸易对投资公司不利,因为融资贸易无形中放大的内外比价及波动空间,但现在市场应该更理性,进口应该是更接近实际需求。尽管锌现在进口窗口打开,但实际进口量还是很有限,因为保税库有相当一部分锌库存是进不来的,亚洲库是没有什么锌库存的,要进锌可能更多的还是来源于美国的新奥尔良,但如果远月的进口亏损没有改善的话,这个进口量也是起不来的。归根结底,我认为进出口更符合实际需求。所上进出口这部分对市场的冲击正在减弱,尤其是与过去相比。

  资金面赶紧,不利于市场产业链及投资方方面面。

  铝:环保叠加供给侧改革不容小觑

  预焙阳极碳块,很多都有自备预焙阳极厂,是他们大都从煅后焦开始生产的,生产煅后焦污染比较大,这煅后焦主要在山东、河南等地生产,而这些地区是下半年供暖政策最受限的。煅后焦这块可能以另外一种方式对后期铝价产生预想不到的影响。

  原本我认为供给侧改革比较悲观,认为不会动真格;但通过同国企、铝厂他们交流下来发现可能我们要换一种思路了,现在政策面上以后的思路可能是经济增长要让位于环保,以后这可能是一种趋势,而且这种趋势要持续下去,上面政策面上的思路与我们行业人的思路不一样,以前更多是行业人从自己的角度上认为从成本降低、中国铝行业竞争力提高等角度上看供给侧改革可能没有那么强的必要性,但现在我认为供给侧改革的影响会很大,加上煅后焦的问题,我认为下半年的铝价还是很有想象力的。

  私募e

  矿的行业集中度很高,前十大矿业占全球产量的40%,所以矿企具有很强的话语权。我们看自由港季报、年报的持仓在,都是华尔街的巨头,他们可能继续看好未来几年的铜价,认为可能未来几年是矿山增量在下降,目前还没被市场否定。到国内冶炼厂,集中度也很高,前十大占比70-80%。所以,铜行业前端的话语权都很强。到下游线缆,行业集中度比较低,空调行业较高,汽车行业较高,线缆行业未来的发展趋势可能会向欧美、日本一样,行业越来越集中,许多企业可能会被兼并,像欧洲目前的集中度在90%、美国80%、日本70%,中国统计说是6000多家,未来中国线缆应该会涌现出巨头,这样从长远上看铜的价格可能会越来越透明、成熟。中国人均铜消费量还有一定的上升空间,处在高原区并没有出现向下的拐点。

  私募f

  今年不做股票、短促行情不做。

  所有产品做出来收益率不如国债逆回购收益高,年初我们就提出一个思路:70%资金做安全垫的配置,就是70%的资金做10%的收益,听上去有些难度,因为目前国债逆回购利率也只是5%左右的,但我们通过我们的技术做出10%有收益,我们再拿出10%的收益去博弈,这就像他们现在说的现金为王的思路。具体模式上:第一,我们不碰股票,但我们看好明年开始的股指定投,每月的资金的回报做定投,看好沪深300;第二,把利润放在期货(黑色)上,如螺纹深贴水,技术上看空,但我们可能会从中长线看多。

  私募g

  多头交易现实,空头交易预期;目前多空交织就是在现实与预期之中的震荡。还有一点就是资金层面。去年12月基金持仓创历史记录,一是对房地产的后周期的预期,二是对特郎普当政到基建增长的预期。铜与宏观预期比较一致。今年市场利率将继续偏紧,但是有一个节奏在里面。6月1日,财政部对江苏出函,依法问责事项、违法违规、举债担保等事项,或将对之后的基建(PPP)落地及后面的投资不利。

  问1:为什么市场普遍说央行在放水,资金利率却在上行?

  王博士:资金利率还是受到监管的影响,政策上就从MLF上来看的话,其实他已经在稳定资金面,正常来讲一年期的利率高,市场可能认为现在可能还要高利率地借钱,但我是认为这次央行放一年期而不是六个月或者是通过公开市场操作,其实央行就是想稳定资金面,此次放的一年期虽然利率高,但是周期长。

  问2:为什么十年前国债利率与三年期国债利率出现倒挂?

  王博士:流动性问题。如果长短上看,十年应该比三年高,但目前这个收益率曲线压的很平了,但凡由于资金面紧张且对基本面预期不那么差的情况下,自然会出现一个抽起的凹点,这主要是由于流动性紧张;而且三年期国债利率交易并不活跃,自然还有一个溢价在里面。

  问3:为什么今年上半年资金利率涨了这么多?

  王博士:其实从央行公开市场操作可以看出来。今年年初公开市场操作余额2万亿左右,MLF1.5万亿左右,这两种途径是释放基础货币的,以前是通过外汇占款。到目前MLF变化不大,公开市场操作余额下降很多。通过不断回笼,不断回笼,再少投放来提升流动性。

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